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相比于美聯儲，新興市場的央行們眼下或許正面臨著更為艱難的抉擇——經濟增速的急劇下降意味著他們不能再保持緊縮的貨幣環境，但頑固的高通脹也令他們無法徹底停下加息的腳步……

其結果是貨幣政策錯誤的風險越來越大——從波蘭到哥倫比亞，從印度到韓國，這些國家的央行眼下都在走鋼絲，試圖找到既不會削弱其經濟又能控制物價的合理借貸成本水平。

但這個答案可能并不容易尋找，甚至也許根本就不存在。只要美聯儲繼續加息，只要全球主要經濟體仍受到新冠疫情的拖累，相對貧窮國家的政策制定者就會受到他們根本無法控制的外部因素的擺布！

新興經濟體的無解困局

匈牙利無疑是今年第一個經歷這一慘痛教訓的國家。

在經歷了世界上最快的緊縮周期之一：將基準利率在短短16個月內翻了逾21倍至13%之后，這個東歐國家在10月初一度暫停了加息行動。但在短短幾天之后，由于通貨膨脹率飆升至1996年以來的最高水平，以及其貨幣匈牙利福林對歐元匯率暴跌至了歷史最低點，其又被迫恢復了鷹派立場——匈牙利央行推出了一項新的1天期存款工具，利率為18%，將有效取代13%的基準利率作為主要貨幣工具。

但如今，壓力又開始向另一邊傾斜，匈牙利經濟在季度環比的基礎上連續出現萎縮，媒體調查的經濟學家預計，匈牙利經濟將在2023年上半年陷入衰退。

毫無疑問，匈牙利的經驗對許多其他新興市場而言，是一個早期警告。在東歐，其鄰國捷克和波蘭也都與其情況類似。預測顯示，盡管這兩個國家在幾個月前停止了加息，但它們分別面臨82.5%和67.5%的超高衰退可能性。由于兩國的通貨膨脹率都在兩位數徘徊，它們應對經濟放緩的政策空間極為有限。

貝萊德駐紐約的新興市場固定收益部門全球主管Amer?Bisat表示，波蘭是否真的能停止加息還是個問號，“他們想要停止加息，因為他們擔心經濟，但通脹并沒有得到有效控制。”

類似的困境在遙遠的哥倫比亞也存在。

這個以盛產咖啡、優質祖母綠和奇珍異果聞名的南美國家料將連續第六個月報告CPI走高，而眼下該國經濟正步履維艱。對2023年的預測顯示，哥倫比亞GDP增速將大幅下降，從2022年的7.5%降至1.8%。巴克萊認為，新成立的左翼政府的政策不確定性加劇了哥倫比亞經濟前景的下行風險。

巴克萊外匯策略師Erick?Martinez表示，“問題在于新政府將實施更激進的財政擴張，或在阻礙投資和油氣生產方面變得過于激進。這將增加國家風險，并使得央行在更長時間內不得不維持較高利率。”

同樣的難題也普遍存在于亞洲

盡管亞洲大陸擁有強勁的國內需求、低于其他新興市場地區的基準利率以及相對較低的通脹，但由于實際收益率處于深度負值，它們仍容易受到資本外流的沖擊。亞洲經濟體對于全球經濟增速的放緩也尤為敏感。

上個月，韓國央行在何時停止緊縮周期的問題上就產生了嚴重分歧。在貨幣政策委員會官員中，三人希望在再加息25個基點后停止加息，兩人希望在此基礎上繼續加息，而另外一人則表示已經加得夠多了。這種觀點的分歧突顯出，在美聯儲還沒有確定利率峰值的情況下，衡量新興經濟體的最終利率是多么棘手的一件事。

在印度，盡管CPI增幅仍高于政策制定者所能容忍的最高水平，但最近一個季度的經濟同比增速卻已腰斬過半——至6.3%。印度目前在加息方面相比全球滯后，回購利率累計只上調了190個基點，這確實為其進一步收緊政策留下了空間，但也可能會削弱該國的增長雄心。印度央行在本周小幅縮減加息幅度之后的政策路徑，目前仍是一個難以斷言的謎團。

一失足則萬劫不復？

整體而言，在當前的眾多新興市場上，暫停加息的呼聲確實正越來越高漲，這突顯出人們對加息周期的厭倦。但與此同時，新興經濟體的決策者想要下定決心按下政策轉向的按鈕，也不是一件容易的事。

UniCredit?SpA中東歐首席經濟學家Dan?Bucsa在一份報告中寫道，“進一步升息的空間有限，但在通脹壓力高企的情況下，堅決承諾維持利率不變似乎為時過早，也缺乏靈活性。”

事實上，盡管新興市場今年以前所未有的速度進行了加息，但資本外流的現象仍比比皆是。

新興市場的地方主權債券出現了至少自2009年以來的最大跌幅，新興貨幣面臨著自1998年俄羅斯債務違約以來最嚴重的年度損失。盡管10月以來的本輪反彈部分緩解了這一低迷勢頭，但只要走錯一步，規模較小的經濟體仍可能會陷入全面的貨幣危機。

任何進一步的拋售都可能切斷他們進入資本市場的渠道，將他們推入生活成本危機，甚至出現像今年早些時候斯里蘭卡那樣的經濟崩潰。

瑞銀全球財富管理公司駐蘇黎世的新興市場分析師Tilmann?Kolb在談到他在中歐和東歐看到的困境時就表示，“政策錯誤當然是我們必須擔心的事情。你甚至不得不考慮：哪怕只是再加息25個基點，是否就可能導致經濟崩潰？”


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關鍵詞 新興市場